光模块概念股“易中天”发布三季报后，即便三家公司最新季度业绩同比仍在增长，但资本市场并不买账。
截至10月30日下午2点半，中际旭创（300308.SZ）跌3.46%，新易盛（300502.SZ）跌11.6%，天孚通信（300394.SZ）跌5.8%。三家中最早公布业绩的天孚通信，10月29日已大跌19.77%。
今年年中股价高点后的大幅回调，背后既有市场上对数据中心建设“能否回本”的质疑，又萦绕着光互连路线交织过程中的潜在焦虑。
净利润增长放缓了
今年上半年，中际旭创、新易盛和天孚通信这三只光模块“当红炸子鸡”共赚了净利润223亿元。今年第三季度，他们又赚了上半年的一半以上。
其中，中际旭创第三季度营收277.69亿元，同比增长171.83%，净利润85.87亿元，同比增长173.74%；该季度新易盛营收109.4亿元，同比增长80.30%，净利润38.43亿元，同比增长61.15%；天孚通信营收19.23亿元，同比增长31.5%，净利润8.79亿元，同比增长55.3%。
前三季度看，中际旭创营收695.47亿元，同比增长178.13%，净利润222.38亿元，同比增长211.81%；新易盛营收318.5亿元，同比增长92.97%，净利润113.72亿元，同比增长79.74%；天孚通信营收47.51亿元，同比增长21.25%，净利润20.83亿元，同比增长42.18%。
也就是说，第三季度这三家净利润总计达到133亿元，前三季度总计达到356亿元。前三季度三家公司营收总额达到1061亿元。不过，环比来看，这三家的第三季度业绩表现参差不齐。
第二季度天孚通信营收、净利润的环比增速为12.6%、44.7%，第三季度为28.4%、23.5%。第二季度中际旭创营收、净利润环比增速分别为14.3%、38%，第三季度为24.6%，8.5%。也就是说，天孚通信和中际旭创第三季度营收环比增速加快了，但净利润环比增速都放缓了。而新易盛营收和净利润已从环比增长转为环比下降，第三季度分别环比下降13%和19%。
这三家公司还在为新订单备货，并为此向供应链预支付了更多款项。
截至9月末，中际旭创存货达到238.8亿元，预付款项达到15.7亿元，相比去年末分别增长88.3%和1068.43%，原因是在手订单增加、进行相应备料并向供应商锁定原材料。新易盛存货达到174.1亿元，预付款项达到13.2亿元，相比去年末分别增长140.70%和7695.01%。天孚通信存货达到12.7亿元，预付款项达到9218万元，相比去年末分别增长178.65%和343.75%。
而除了第三季度完成港股上市的中际旭创，其他两家9月末账上的货币资金相比去年末都减少了。新易盛还因支付材料款等，第三季度经营活动产生的现金流量净额同比减少了68.42%。
不难看到，三家光模块厂商不惜影响一些现金流相关的财务数据，仍在重押需求继续增长。截至9月末，三家公司的存货总额达到425亿元，超过了第三季度三家的营收总额406亿元。这些存货要如何转化为收入，已是影响未来业绩的重要层面。
但不囤货也不行。10月29日深夜，中际旭创和新易盛更新了投资者交流活动记录表，均是电话会议内容，新易盛也披露了当日机构参观的交流内容。中际旭创和新易盛针对存货和原材料问题作了重点回应。
中际旭创称，公司存货的较大部分是为后续订单准备的原材料备料。新易盛称，季度存货同比增长中约一半是库存商品，公司在存货、原材料和半成品方面准备积极，为第四季度和明年订单交付做准备。
原材料供应紧张成为光模块厂商花费不少资金预先锁定的背景。中短期看，在光模块厂商希望快速吃下市场需求的背景下，这一掣肘持续存在。
有行业分析师告诉记者，国内光模块厂商扩产所需物料面临多重挑战，包括DSP芯片、PCB基板以及相关的设备、化合物等，都存在不同程度的供应瓶颈。
新易盛在电话会中承认，今年原材料供应整体偏紧，核心原材料备货周期拉长。中际旭创称，部分核心物料供应存在不同程度的紧张，公司通过前期备料及签订长期协议、预付款、导入新供应商等方式提前安排关键物料，而关键物料DSP芯片产能偏紧、价格坚挺，公司还在适应。
资本市场不买账
预先储备原材料、成品库存是为了应对增长的需求。光模块厂商在交流中释放了对未来需求增长的信心。
中际旭创称，主要客户订单基本覆盖2027年全年，未看到砍单或下调需求指引的情况，同时，根据部分重点客户给出的需求指引，预计2028年行业景气度较高。新易盛则称，今年订单交付集中在下半年特别是第四季度，预计第四季度产能及产量环比大幅增长。
不过，实际股价走势与光模块厂商释放的信心之间，仍形成鲜明反差。
从6月下旬的股价高点到10月29日收盘，近4个月的时间，新易盛股价累计下跌62.37%，中际旭创累计下跌57.83%，天孚通信累计下跌54.35%，股价都经历腰斩，三家公司市值累计下跌超1万亿元。
资本市场对光模块行业未来长期走势较为敏感。难以忽视的是，近期市面上关于数据中心建设放缓的声音不断。如果AI投资未能带来足够覆盖算力成本的收入，数据中心建设潮就难以长期延续，国内几家光模块厂商与海外数据中心等客户的深度绑定势必要受到投资者审视。
据市场研究机构Gartner发布的报告，2026年AI提供商预计在AI基础设施上花费近1万亿美元，2027年至2030年间预计再投资6万亿美元，但预计来自企业和消费者的AI收入将不足以支撑足够多的盈利回报。
该机构认为，到2030年底，超过3.5万亿美元的AI基础设施支出可能面临减值风险，超八成新型云服务厂商将停止独立运营。除此之外，一些业界人士还在谈论融资可能成为AI扩张的瓶颈。
“易中天”股价疲软的同时，美股多只AI算力股近期股价也在震荡。10月8日至29日，英伟达（NVDA.O）累计跌10.03%，博通（AVGO.O）累计跌8.37%，英特尔（INTC.O）累计跌18.61%，AMD（AMD.O）累计跌12.5%，AI云算力公司CoreWeave（CRWV.O）累计跌31.33%。曾因AI全栈逻辑受市场追捧的谷歌，也在发布了一份业绩不及预期的财报后，10月29日大跌12.64%。
除了需求方面的隐忧，光连接方案演进过程也暗流涌动。当前站在光互连供应中心位置的光模块厂商们，能否在未来维持优势地位，也存在悬念。
业界从可插拔光模块向NPO、CPO（近封装和共封装光学）等方案演进。中际旭创在电话会议中称，预计2027年下半年NPO等新产品将开始逐步上量，公司在NPO开发方面处于较好位置并有信心保持优势。新易盛称，NPO进展顺利，产品预计2027年批量出货。但作为光模块上游供应商，天孚通信承认，NPO主导厂商相对多元，公司为NPO配套的产品能获取的市场份额主要取决于产品性价比、供应保障能力、行业阶段性供给格局等。
NPO还是一类延续自传统可插拔光模块产业链的产品。CPO产业链则与传统可插拔光模块产业链差异更大，其集成度更高，由英伟达等头部AI基础设施厂商主导，业界认为未来有能力做CPO的供应商不多。长期而言，当前的光模块厂商能占据什么位置尚不能肯定。
“行业共识是未来光互连有多重路线并行，北美客户也走这些路线，并不是只有中国厂商在追逐NPO等互连方式。”瑞银证券中国科技行业研究主管俞佳在交流中向第一财经记者等媒体表示。目前还很难下判断，哪种路线是最终的唯一解决方案。
（本文来自第一财经）