（来源：缪延亮 中国金融四十人论坛）

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自二战结束以来，美元始终稳居全球货币体系的核心。围绕其地位，长期存在一种“宿命论”：体系或可微调，但美元难以被取代。然而，当美国公共债务持续膨胀、金融制裁常态化、国内政策不确定性显著上升，我们不禁要问：这一次，会不会不一样？

CF40成员、中金公司首席经济学家缪延亮新著《货币的秩序：国际货币体系重构与人民币国际化》对这一时代之问给出了系统回应。书中通过构建一套解释国际货币秩序形成与更迭的分析框架，厘清了“中心-外围”秩序的结构及其成因，并总结出“慢积累、快触发”的演进逻辑——即国家综合实力的消长是长期渐进的“慢积累”，然而一旦力量对比跨越临界点，特定的“触发因素”便可能迅速打破既有体系的惯性。

本书认为，美元地位来自于“法理之锚”与“功能之锚”的共同支撑。当前两大基石均已松动，美元或从周期性波动进入储备地位松动的结构性调整。全球货币体系行至新的历史关口，谁有可能成为破局者？

在本书看来，人民币是最具潜力的替代者之一。然而，经济实力不会自然演化为金融实力，还需要持续的市场培育和制度建设。为此，书中提出五条主线：增强汇率弹性、扩大安全资产供给、深化跨境结算、统筹在岸与离岸市场、发展数字货币。

* 本文为《货币的秩序：国际货币体系重构与人民币国际化》前言，经出版方授权发表。文章仅代表作者个人观点，不代表CF40及作者所在机构立场。小标题为编者所加。

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前言

自二战以来，国际货币体系一直是美元体系，美元的主导地位在一次次危机中不仅未被削弱，反而得到加强。在围绕国际货币体系的讨论中，长期存在一种近乎“宿命论”的判断——美元或许会阶段性波动，但难以被真正取代；体系或许会局部调整，但不太可能发生根本性重构。简而言之，人们往往认为“太阳底下并无新事”。

然而，近几年出现的一系列新变化或许正在挑战这一旧共识。美国公共债务的持续扩张、金融制裁的常态化使用，以及美国国内政策不确定性的显著上升，正在系统性地侵蚀美元作为全球储备货币的信用基础。那么，这一次是否和以往不一样？

国际货币秩序的

“变”与“不变”

为了回答这一问题，本书分三大部分展开论述。第一部分奠定国际货币体系的认知基础。对国际货币体系的认知，常伴随着普遍的传统误解与新形势下的困惑。第一章“国际货币体系的十个‘未解之谜’”从十个具有代表性的问题入手，系统梳理国际货币体系的核心争议与关键逻辑，为全书奠定理论基础。

第二章“国际货币体系的三大制度安排”阐述国际货币体系的核心概念及制度安排。为维护全球金融稳定并促进国际贸易与资本流动，国际货币体系由汇率制度、资本流动管理与全球金融安全网（Global Financial Safety Net，GFSN）三大支柱构成。基于笔者在政策、市场与学界交汇处的长期观察，本章试图还原这些制度安排在现实政策博弈中的真实面貌。

在IMF工作期间，笔者曾参与欧洲债务危机的救助，深感全球金融安全网虽层次丰富，但核心挑战仍在于治理机制；也亲历了IMF从反对资本管制到承认资本流动管理具有合理性的历史性转向，并提出了用资本流动管理措施（Capital Flow Management Measures，CFMs）取代“污名化”的资本管制。回国工作后，笔者又深入研究人民币汇率改革。没有一种最优的汇率制度适合所有国家或者一个国家的所有时期，但对中国而言，人民币汇率走向清洁浮动是大国发展进程中的重要一环，而“达成共识”与“渐进改革”是其中的关键条件。

第三章是“国际货币秩序的‘变’与‘不变’”。回顾国际货币体系的历史演进，笔者指出它在多数时期呈现明显的“中心—外围”结构。尽管中心货币会发生更替，但这一过程通常极为缓慢，其背后是经济实力、金融市场深度、制度保障以及技术创新等多重因素的共同支撑。

长期以来，尽管美国的相对经济实力有所下降，但凭借无可比拟的金融市场优势和相对稳定的制度环境，美元得以维持其中心货币地位。然而，近年来这一格局正在发生变化，叠加新一轮技术创新带来的冲击，需要重新审视美元的角色与地位。

美元的“法理之锚”和“功能之锚”

同时动摇

在此基础上，第二部分转向对美元现象及其变局的分析。历史上，美元多次周期性走弱并未动摇其储备货币地位，反而对其他国家产生冲击。美元作为全球融资货币，其强弱决定了全球金融中介资产负债表的扩张与收缩，进而同步影响各国的资本流动、信用扩张和金融风险。几乎每一轮重大的新兴市场危机，都与美元周期密切相关，因此“全球金融周期就是美元周期”。

然而，通过构建一个涵盖基本面、政策面和资金面的三重分析框架，本书认为，美元可能正处于由强转弱的重要拐点，这种转弱并非传统意义上的周期性波动，而是进入一个以储备地位松动为特征的结构性调整阶段（第四章“美元周期：潮汐与联动”）。

美元在多次危机中得以企稳，关键在于其独特的“美元之锚”。第五章“美元之锚：法理与功能”提出并系统阐述美元“双锚论”：其一是所有主权货币赖以存在的“法理之锚”，即美国的主权信用与制度保障；其二是美元独有的“功能之锚”，即一个能够持续向全球提供金融公共品的、广阔而高效的金融市场体系。正是在“双锚”以及“别无选择”（There Is No Alternative，TINA）格局的共同支撑下，美元在多次动荡中得以转危为安。

但与以往不同的是，美国公共债务的持续膨胀、国内政策不确定性的显著上升，以及金融制裁的频繁使用，正在同时动摇美元的“法理之锚”和“功能之锚”。其最突出的表现是美国国债作为全球安全资产的地位开始松动。这一变化对美国而言，意味着长期享有的低成本融资、高投资回报以及危机时期逆周期融资能力等“特权”正在削弱（第六章“美元霸权：使用与动摇”）；而对其他国家，尤其是新兴经济体而言，则意味着突破“美元陷阱”的可能性正在上升（第七章“美元陷阱：形成与突破”）。

针对当前美元的种种异象，可能有三个层次的思考。第一层是“见现象”，依据美国短期行为调整而判断“这次不一样”；第二层是“见历史”，拉长时间尺度，发现当前许多现象不乏先例，但美元地位依旧稳固，因此认为这次并无不同。第三层则是“见本质”，穿透表象，洞察国际货币秩序演进的深层规律。

第八章“‘这次不一样’：国际货币秩序变迁的慢与快”阐述了中心货币更替“慢积累、快触发”的内在逻辑。国家综合实力的变迁构成中心货币更替的根本基础，这一过程通常是长期、渐进的“慢积累”；然而，一旦力量对比跨越某一关键临界点，特定的“触发因素”，如地缘冲突、金融危机或重大政策转向，便可能迅速打破既有体系的惯性，引发国际货币秩序的快速重构。长期以来，中美相对实力的结构性转变，正为货币秩序的重构积蓄力量；而特朗普政府的激进政策进一步动摇了美元的信用根基，上述种种美元异象正是其表现，这或许会成为推动货币体系变革的关键“触发点”。

美元的“潜在替代者”

黄金、欧元和人民币

那么，哪些货币有潜力成为美元的替代者？

第三部分围绕这一问题展开讨论。第九章“黄金能否替代美元？”讨论黄金的价值与角色。近年来黄金的价值重估，本质上反映的是国际货币体系多元化趋势的强化，而非金本位制的回归。在当代国际政治经济格局下，一度为世界带来繁荣稳定的金本位制已难现往日辉煌。

第十章“欧元的政治困局”聚焦欧元。欧元在诞生之初曾被寄予厚望，但“统一货币、分散财政”的制度缺陷以及背后难以跨越的政治约束，使之在与美元的长期竞争中逐渐显露疲态。不过，欧元的根本问题在于欧洲结构性增长停滞。欧洲不仅错失了上一轮数字革命机遇，而且在人工智能（AI）等未来产业中处于弱势。这种经济活力的缺失从根本上削弱了欧元的长期价值。

在此背景下，人民币被认为是最具潜力的替代者之一。人民币国际化不仅是中国自身发展的战略选择，也有助于构建一个更加稳定、多元的国际货币体系。第十一章“人民币国际化的新形势与新机遇”，系统回顾了人民币国际化的历史进程，深入剖析了当前面临的四大新形势，并梳理了五条清晰的发展主线。

在此基础上，第十二章“提升人民币储备货币地位”和第十三章“提升人民币计价货币地位：从‘中国制造’到‘中国定价’”分别从货币的两项核心职能展开分析。第十二章指出，市场自发力量、政策推动和历史惯性是提升储备货币地位的三大驱动力，其中市场自发力量最为根本。这要求人民币在满足国际支付的预防性需求、汇率稳定需求以及资产保值需求等方面展现更强的竞争力，从而夯实市场自发使用的基础。

第十三章针对人民币计价占比偏低的现实问题，对生产者货币定价（producer currency pricing，PCP）、当地货币定价（local currency pricing，LCP）和媒介货币定价（vehicle currency pricing，VCP）三种定价模式进行了对比分析，提出应充分发挥中国作为全球第一制造业大国的优势并抓住以直达消费者（direct to consumer，DTC）为代表的全球产业链变革的机遇，通过提升生产者货币定价占比、降低对主导货币定价（dominant currency pricing，DCP）的依赖，进一步增强人民币的国际定价权。

总体来说，美元信用基础的松动，确实为人民币提供了一个难得的外部窗口。加上中国制造业的持续崛起、国际经贸格局重构以及加密货币的兴起，共同构成了人民币国际化的重要时代背景。但外部机遇还需要依靠内部的制度改革。历史一再证明，经济实力并不能自然演化为金融实力，贸易规模的扩张也无法自动生成国际货币信誉。中心货币的形成，不仅依赖于经济实力，还需要持续的市场培育和制度建设。

为此，需要增强汇率弹性、扩大安全资产供给、深化跨境结算、统筹在岸与离岸市场、发展数字货币。沿着这五条主线推进，人民币国际化有望实现历史性突破。

人民币实现国际化

的可行路径

然而，围绕人民币国际化最常见的怀疑是，在中国资本账户尚未完全实现可兑换的情况下，人民币是否具备真正实现国际化的可能性？

第十四章“关于资本账户的若干迷思”围绕资本账户开放、汇率制度选择以及跨境资本流动的风险传导等核心问题，澄清长期存在的误解，指出资本账户并非简单的“开”或“关”问题，而是与汇率弹性、金融稳定和宏观审慎管理密切相关的制度组合。厘清这些认知偏差，是稳步提升资本项目开放水平、推动人民币国际化行稳致远的前提。

第十五章“稳定币、金融市场与人民币国际化”讨论稳定币的机遇和挑战。稳定币是一把“双刃剑”，既具备成为新型跨境支付基础设施的潜能，又可能对金融稳定、反洗钱监管及资本流动管理带来冲击。综合权衡多种可能路径，发行离岸人民币稳定币或许是中国参与该领域竞争的可行路径。但必须强调，技术工具只是推进人民币国际化的“术”，人民币能否成为广受信任的国际货币，根本上取决于其“法理之锚”和“功能之锚”的“道”。

综上所述，本书的贡献在于构建了一套解释国际货币秩序形成与更迭的分析框架，系统厘清了“中心—外围”秩序的结构及其成因，并总结出“慢积累、快触发”的秩序演进逻辑。当前正处于国际货币体系演进的关键节点，美元体系或将迎来历史性拐点。如果中国能够在保持自身稳健发展的同时，加速推进人民币国际化进程，国际货币体系的演变速度或将超出预期。那么，这一次，或许真的会不一样！《货币的秩序：国际货币体系重构与人民币国际化》

缪延亮 著

中信出版集团 2026年8月

作者简介

缪延亮，中国国际金融股份有限公司资深董事总经理、首席经济学家。普林斯顿大学博士，北京大学国家发展研究院兼职教授，中国人民银行金融研究所和清华大学五道口金融学院博士生导师，中国金融四十人论坛成员。

长期处于市场和政策前沿，专注于全球宏观、货币政策和国际金融市场研究。2013-2023年就职于国家外汇管理局，先后任国家外汇管理局局长高级顾问、中央外汇业务中心研究主管和首席经济学家，负责外汇储备经营管理相关的全球宏观和策略研究工作，并牵头完成了研究团队建设试点计划。2008-2013年任国际货币基金组织经济学家，一线参与欧洲债务危机的救助工作。加入国际货币基金组织前，曾在以色列央行任访问学者并在普林斯顿大学威尔逊学院讲授经济学。

在顶级学术期刊上发表过多篇中英文论文，入选“国际金融学最佳中文论文TOP 10”榜单，著有《信心的博弈：现代中央银行与宏观经济》《从此岸到彼岸：人民币汇率如何实现清洁浮动》。

内容简介

当下国际货币体系正迎来深刻重构，本书立足全球金融大变局，梳理国际货币体系运行逻辑与美元霸权兴衰之路，深度探寻人民币国际化发展方向，搭建起兼具理论高度与实践价值的分析框架。

全书从十个“未解之谜”破题，梳理国际货币体系中的旧误解与新困惑。跳出传统解读思维，透视过去五百年间货币秩序的“变”与“不变”，洞察货币秩序重构的“快”与“慢”。本书创新性提出美元“双锚论”，从法理与功能两大维度拆解美元霸权的底层逻辑，详解美元依托安全资产地位享有的多重特权，并直指随着美债信用下滑、美元根基持续弱化，单极货币体系已迎来重大拐点。

书中还客观研判了黄金、欧元的替代短板，认为人民币是未来最具成长潜力的国际货币，并结合全球经贸、数字金融等全新趋势，破除金融开放相关认知误区，明晰人民币国际化推进路径。

本书融合学术、政策与市场多维视野，透彻剖析全球货币竞争本质，既厘清国际货币和金融领域的核心争议，也为研判市场趋势、把握布局机遇、优化跨境投资与资产配置，提供前瞻性的专业参考。