来源：观潮财经

　　观潮按：616.86亿元，同比增长108.6%——这是2026年上半年58家非上市人身险公司交出的成绩单。近九成公司盈利，14家扭亏为盈，分红险保费近乎翻倍。然而，繁荣的表象之下，头部14家公司拿走超八成利润。这轮利润翻倍，究竟是价值转型的实质成果，还是资本市场与会计准则共同催生的账面繁荣？当我们剥开利润的华丽外衣，一个分化加剧、隐忧丛生的行业真相正在浮现。

　　616亿利润翻倍，51家公司盈利，14家扭亏为盈——2026上半年的数据堪称亮眼。但若仅凭此断言“寿险全面复苏”，恐怕为时过早。

　　利润的“金字塔”格局揭示了一个冰冷现实：不足四分之一的头部公司，瓜分了行业八成以上的利润，超七成中小公司只能在微利与亏损的泥泞中求生。

　　成也市场，败也市场。上半年A股结构性牛市与新会计准则全面执行，构成了利润暴增的两大推手。然而，这两大因素恰恰也是本轮利润增长脆弱性的根源。

　　当投资收益成为利润的“救命稻草”，当准则切换让利润表面目全非，我们该如何穿透数字迷雾，看清人身险公司真实的经营底色？这不仅是投资者的拷问，更是整个行业必须直面的命题。

　　半载浮盈六百亿，九成盈利隐忧多。

　　股牛催得虚增利，新准妆成幻影波。

　　巨擘鲸吞八分宴，群雄蚁附半盘螺。

　　若求基业长青计，莫逐浮华重本柯。

　　01

　　616亿的狂欢：谁在赚钱，靠什么赚钱？

　　2026上半年，58家非上市人身险公司合计实现净利润616.86亿元，同比增长108.60%。深挖数据，同期保险业务收入同步增长约10%，分红险原保险保费收入约1.01万亿元，同比暴涨94.4%。数字层面，这是一场不折不扣的“狂欢”。

　　四维冷热图：谁在潮头，谁在裸泳？

　　“当期规模排序的‘TOP10’与‘后10’，横向同比改善的‘扭亏’与‘变脸’，纵向穿越周期的‘常胜’与‘常亏’”——这套体系从时间和空间两个维度对58家公司进行了立体扫描，共同绘制出行业“冰火两重天”的完整图景。

　　TOP10公司2026上半年合计净利润约433.47亿元，占全行业利润的70.27%。银行系险企占据TOP10中的5席（中邮、工银、农银、建信、招商信诺），充分体现了银行渠道在新一轮分红险热潮中的核心优势。泰康人寿虽然仍居榜首，但却是TOP10中唯一负增长的公司。

　　2026上半年有14家人身险企实现扭亏，中银三星、横琴人寿、北大方正、复星保德信是扭亏幅度最大的四家。但需注意，国联人寿和中华人寿几乎在盈亏平衡线边缘。

　　从2018上半年至2026上半年连续9年全部实现盈利的非上市人身险公司，共计12家。这些公司是行业中盈利持续性最强的“常青树”。其中，银行系险企占5席，外资/合资险企占主导地位。常胜榜12家公司2026上半年合计净利润约325.05亿元，占全行业利润的53%。

　　而在58家公司中，只有华汇人寿一家“九连亏”。该公司每年亏损幅度不大（0.2-0.4亿元区间），但始终无法突破盈利门槛，业务基本处于停滞状态。这一结果说明，经历了2018-2026年的周期洗礼，行业性的“常亏”现象已大幅收敛，过去长期亏损的公司大部分已在2025-2026年实现扭亏或减亏。

　　“金字塔”与“错配”间的利润真相

　　数字从不撒谎，也从不完整。

　　利润分配方面，15家净利润超10亿元的头部公司，合计贡献利润498.06亿元，占全行业总利润的80.74%。中间28家净利润1-10亿元的公司，合计利润123.52亿元，占比20.02%；8家净利润不足1亿元的公司合计仅盈利3.59亿元；剩余7家亏损公司合计亏损8.31亿元。

　　保费规模与盈利能力匹配方面，利安人寿上半年保费收入达195.85亿元，净利润仅3.9亿元，其占比不足2%；北大方正人寿，保费规模仅26.91亿元，净利润却达6.88亿元，其占比超25%。

　　部分险企规模扩张未能同步转化为利润，折射出其仍依赖低价值率的规模型产品冲保费——规模越大，未必越强，有时或只是“虚胖”。当然，反过来讲，一时的利润高低也不能代表一家公司的整体实力。

　　利润翻倍，钱从哪来？

　　616.86亿元的净利润，同比增长108.6%。同期保险业务收入增速仅为9.68%——利润增速与保费增速之间差了近100个百分点。多出来的利润从何而来？可以从外因和内因两个维度来看。

　　外因之一：资本市场

　　——最大的“放大器”

　　2026年上半年A股走强，科创50涨幅超64%，创业板指涨幅达35.58%。权益类资产估值修复直接拉高了险企的投资收益。

　　从数据上看，58家非上市人身险公司投资收益率中位数为1.94%，综合投资收益率中位数为2.46%。这两个数字看起来不高，但由于险资资产规模庞大——仅泰康人寿一家总资产就超过1.5万亿元——收益率每提升0.1个百分点，对应就是数十亿的增量利润。

　　投资收益回暖被业内普遍认为是本轮利润增长最主要的拉动因素。

　　外因之二：新会计准则

　　改变利润“计量规则”

　　2026年起，非上市险企全面执行新保险合同准则。核心变化之一是负债端折现率从750天移动平均国债收益率曲线改为资产负债表日即期利率。

　　旧准则下，750天均线对利率变化有平滑效应——利率下行时，折现率下降得慢，准备金计提的压力被延后。新准则改用即期利率后，负债对利率的敏感性大幅上升。与此同时，险企可以行使OCI（其他综合收益）选择权，将折现率变动对准备金的影响计入其他综合收益，而不是直接冲击当期净利润。

　　内因之一：“报行合一”

　　优化负债端成本结构

　　“报行合一”政策持续推进，银保渠道佣金费率较政策实施下降。销售费用得到有效管控，负债端成本结构有所优化。前期渠道改革成效逐步释放，运营成本管控持续推进，综合成本有所优化。

　　内因之二：分红险爆发

　　推动保费结构转型

　　2026年上半年，分红险原保险保费收入达10126亿元，同比增长94.4%。在银行存款利率持续下行的背景下，居民存款搬家效应明显，分红险成为承接稳健理财资金的主要载体。银保与个险渠道共同发力推动分红险保费上行。（详情请见：《万亿分红险的狂欢与暗礁：一场关乎保险业生死的产品豪赌》）

　　利润翻倍是事实，但钱从哪里来、能持续多久，是另一个问题。那么，利润上升是好事吗？答案是：喜忧参半。

　　喜的是，行业整体盈利能力确实在修复，51家公司盈利、14家扭亏为盈，说明相当一部分公司找到了生存之道。忧的是，这轮利润增长高度依赖投资收益和会计准则的“助攻”——两者均非险企自身经营能力所能完全掌控。

　　一旦资本市场转向、准则切换“红利”消退，利润能否持续？更令人警惕的是，近八成公司出现“董监高”人事变动，个别产品综合退保率高企。当管理层动荡与资金流出暗涌交织，利润数字再好看，也难掩经营根基的动摇。

　　02

　　过山车般的八年

　　回顾2018年至今，人身险行业净利润走出了一条惊心动魄的曲线。

　　其走势可以划分为三个清晰的周期阶段，每一轮波动，都是资产周期、负债改革、会计规则迭代共同作用的结果。

　　第一阶段：旧准则时代，改革阵痛期（2018-2021）

　　2018年行业经历代理人改革阵痛，个险渠道人力下滑，新业务价值持续承压。旧准则之下，准备金采用750天移动平均折现率，平滑利率冲击，利润更多受当年投资收益、准备金提转差影响。

　　2019‑2021储蓄型产品红利阶段性显现，头部险企利润维持高位，但中小险企已经出现分化，银保激进扩张带来不少高成本负债，为后续埋下利差损隐患。旧准则模式下，潜在风险会被掩盖，亏损往往延迟体现于报表。

　　第二阶段：准则过渡期，周期下行，风险集中暴露（2022-2024）

　　长端利率持续下行，权益市场反复震荡。存量高预定利率保单负债成本高企，资产收益率下行挤压利差空间。旧准则750天均线滞后于市场利率，准备金计提压力逐步累积，行业利润整体承压，多家企业出现半年度大额亏损。部分上市险企率先试点IFRS17，报表开始出现与旧口径的明显偏离。

　　此阶段利润下行的底层逻辑，是过去高负债成本存量业务与资产收益率下行的矛盾兑现，行业被迫开启产品预定利率下调、渠道规范改革，主动收缩低质量业务。

　　第三阶段：新准则全面落地，分化繁荣期（2025-2026）

　　预定利率下调成效显现，负债成本逐步下行，分红储蓄险成为市场主流，业务结构优化。资本市场回暖带动投资端改善。叠加IFRS17全面实施，利润确认逻辑重构，行业整体账面净利润大幅抬升，但分化达到历史高点。

　　头部险企凭借优质存量保单、高质量新业务实现盈利；大量中小险企受制于历史遗留负债、渠道短板，依旧深陷亏损泥潭。利润不再是普涨普跌，企业经营的个体差异被新准则进一步放大。

　　阶段背后的深层逻辑：人身险行业利润天生具备跨周期属性，利润来自长达十几年、几十年保单生命周期，单半年、单年度报表只是切片。旧准则倾向于延后风险；IFRS17 准则则是将风险前置，利润分期释放，把经营的好坏更快、更直接暴露在报表之上。

　　这八年过山车背后的深层逻辑是什么？

　　首先，是投资端已成为利润的“主引擎”而非“辅助轮”。保险公司的利润本应来自“三差”——死差、费差、利差。但近年来，利差（投资收益）的贡献越来越大，死差和费差的贡献相对萎缩。

　　这意味着行业的利润越来越依赖“看天吃饭” ——资本市场好，利润暴增；资本市场差，利润崩塌。2023年的巨亏与2025年的暴赚，本质上是同一枚硬币的两面。

　　第二，利率下行周期彻底改变了保险业的盈利模型。在利率下行通道中，保险公司面临“双重挤压”：资产端收益率下降，投资回报承压；负债端准备金计提增加，利润被侵蚀。750日均线向即期利率的切换，更是让这种压力在财务报表上得到充分暴露。

　　新会计准则的OCI选择权虽在一定程度上缓解了当期利润的波动，但利率风险并未消失，只是被“藏”进了其他综合收益。

　　第三，行业正从“规模竞赛”转向“价值竞赛”，但转型阵痛远未结束。“报行合一”等政策推动行业发展逻辑从规模扩张转向价值经营，过去依赖高费用、高增长的模式难以为继。

　　然而，转型意味着阵痛——那些仍在依靠低价值率规模型产品冲保费的公司，即便保费规模可观，利润率却低得可怜。价值转型喊了多年，真正落地的公司有多少？

　　第四，马太效应不是“现象”，而是“规律”。头部公司拥有更强的品牌信任度、更完善的销售网络、更丰富的产品线，尤其在养老社区、健康管理等增值服务上具备差异化优势。在利率下行周期，头部险企的资产负债管理能力更强，能更稳健地控制负债成本。

　　大者恒大、强者恒强，这不是偶然，而是保险业作为规模经济产业的必然。

　　03

　　穿透迷雾：重构净利润认知

　　当净利润数字在资本市场与会计准则的双重作用下剧烈波动时，管理层、股东和投资者需要建立一套更清醒的认知框架。

　　首先，区分“可持续利润”与“波动性利润”。

　　保险公司的利润来源可以拆解为承保端和投资端两部分。承保端决定盈利的稳定性，投资端则主导利润的弹性。在新会计准则下，利润表对利率和资产价格变动的反应更快、更直接——市场向好时利润容易显得亮眼，市场转弱时回落也会更快。

　　2026上半年616亿的利润中，有多少来自可持续的承保盈利，有多少来自投资收益和准则切换的一次性贡献？如果剔除资本市场的“馈赠”和会计准则的“助攻”，真实的经营利润还剩多少？这是每一位决策者需要算清的账。

　　其次，关注“合同服务边际”（CSM）而非仅仅关注净利润。

　　新会计准则引入了合同服务边际（CSM）这一全新概念——可以把它理解为保险公司尚未实现的预期利润，相当于一个“利润蓄水池”。CSM不体现在当期损益中，而是在保险合同责任期内随着保险服务的提供逐年摊销释放进入利润。

　　净利润可以因投资收益和准则切换而大幅波动，但CSM的释放节奏相对稳定。如中邮保险2026年上半年CSM达406亿元，同比增长38%，其非利差利润贡献占比已超40%。CSM越高、增长越快，说明公司未来的利润储备越厚实。股东和投资者应将目光从单一的净利润数字，扩展到CSM、新业务价值等更能体现长期价值的指标。

　　再次，警惕“利润增长但净资产下滑”的危险信号。

　　2025年，57家非上市人身险公司合计净利润约673.89亿元，同比增速高达170.66%。但截至2025年末，这57家公司净资产合计约4381亿元，较2024年末下滑2.9%。

　　其中，36家公司净资产下滑，占比超60%，24家下滑幅度超10%，5家下滑超50%。全行业净资产总额在利润翻倍的情况下反而缩水了近100亿元。

　　利润在增长，家底在变薄。利润可能来自投资收益的一次性兑现，也可能来自准备金计提的减少（准则切换所致），但这些都不必然增加公司的真实价值。管理层应关注的不是“利润有多少”，而是“利润从哪来、能持续多久”。

　　最后，将“综合投资收益率”与“净利润”对照分析。

　　偿付能力报告中披露的“投资收益率”是相关收益计入当期利润，直接影响净利润表现；而“综合投资收益率”则包括了不计入利润的浮盈浮亏部分，这部分虽然不影响净利润，但会计入其他综合收益并影响净资产。

　　2026上半年，58家公司投资收益率中位数为1.94%，综合投资收益率中位数为2.46%。两个数据之间的差距，反映了已实现收益与未实现收益的差异。综合投资收益率更能反映险企真实的投资能力，而净利润则可能因会计准则的计量规则而与真实投资回报出现偏离。

　　给管理层的决策建议

　　放弃对规模排名的执念，回归价值经营初心。在利率下行、投资波动加剧的时代，规模本身不再是护城河，价值才是。那些保费规模庞大但利润率不足2%的公司，不过是“虚胖”。与其追逐保费规模的数字游戏，不如深耕高价值业务、优化产品结构、提升死差和费差的贡献占比。

　　加强资产负债管理，降低对投资收益的过度依赖。当利润的“主引擎”从承保转向投资，行业的脆弱性也随之上升。管理层应建立更审慎的资产配置策略，在权益市场高波动环境下控制风险敞口，同时通过产品结构优化提升死差益的贡献。

　　给股东与投资者的建议

　　用“全周期视角”代替“单期财报视角”。保险公司的利润天然具有周期性——资本市场有牛熊，利率有涨跌，准则有切换。单看某一期的净利润，如同盲人摸象。应将观察周期拉长至3-5年，综合考察净利润、净资产、CSM、新业务价值、综合投资收益率等多维度指标，才能对一家保险公司的真实价值做出判断。

　　警惕“准则红利”制造的利润幻觉。新会计准则的全面执行，在一定程度上改变了利润的“计量规则”而非“经济实质”。OCI选择权的运用可以将利率波动的影响“藏”进其他综合收益。投资者需要穿透准则的表象，理解利润数字背后的经济实质。

　　04

　　结语：穿透繁华，看到真实

　　616.86亿元的半年净利润，51家盈利、14家扭亏为盈——这组数据足以让行业振奋。但当我们将目光从总量移向结构，从表面移向实质，一幅更为复杂的图景徐徐展开：

　　利润在狂欢，分化的裂痕在加深。15家头部公司拿走全行业80%以上的利润，超七成中小人身险公司只能分食不到两成的利润蛋糕。泰康人寿以158.21亿元净利润断层领跑，中邮人寿、工银安盛紧随其后，有公司转亏暴跌，而华汇人寿连续九年亏损仍未走出泥潭。

　　投资收益在膨胀，经营根基的脆弱在加剧。这轮利润翻倍的核心驱动力，是资本市场的馈赠和新会计准则的助攻，而非承保端盈利能力的根本提升。一旦市场回调，一旦准则切换的一次性红利消退，利润能否维持当前水平？利润数字再好看，也难以掩盖经营根基的动摇。

　　净资产在缩水，真实的转型进度参差不齐。2025年行业利润暴增超160%，但净资产却在缩水，利润增长但家底变薄。那些保费规模庞大但利润占比不足2%的公司，不过是“虚胖”。价值转型喊了多年，真正落地的公司有多少？

　　这不是一篇唱衰行业的文章，恰恰相反，正视问题才是解决问题的起点。

　　2026上半年的利润数据证明，在资本市场向好和准则利好的双重加持下，人身险行业可以爆发出惊人的盈利能力。但真正的考验从来不在顺境，而在逆境——当资本市场回调、当准则红利消退、当利率继续下行，行业能否依然站立？

　　答案不在财务报表的数字里，而在每一家保险公司价值转型的深度里，在资产负债管理的精细度里，在死差、费差、利差的均衡结构里。数字会撒谎，但结构不会。愿每一位行业参与者都能穿透616亿的繁华，看见那个正在加速到来的、优胜劣汰的保险业新格局。

　　附表：