（来源：迪哥看财经 投资者私享会）

摩尔线程2026年半年报出来了，数据确实能打。

营收17.36亿，同比涨了147%，半年就把去年全年（15.06亿）干超了。更扎眼的是利润端——归母净亏损只剩1,156万，收窄了95.73%，Q1单季还赚了2,936万。

国产GPU第一次让人觉得，盈利可能真的不远了。

但好看的数据背后，有几个地方值得多看两眼。

01  扣非还亏1.5亿，"接近盈亏平衡"要打折听

归母净利润亏1,156万，扣非之后是1.51亿。差了将近1.4亿，主要靠投资收益和其他综合收益补的。

什么意思呢，报告上写的"接近盈亏平衡"，有一部分是非经常性项目撑的。把这块拿掉，上半年实际经营还在亏1.5亿。

不过话说回来，去年同期亏得比这多多了，收窄的趋势是真的。方向对了，速度的问题。

02  现金流-21.69亿，钱主要砸进了备货

这个数有点扎眼。经营性现金流-21.69亿，同比恶化了86%。

公司每赚1块钱收入，经营层面要流出2块多现金。账上货币资金从91.76亿掉到64.92亿，少了26.84亿。

钱去哪了？大头是存货。35.5亿存货，相当于半年营收的两倍。量产爬坡期大规模备货，逻辑上说得通——但备的货最后能不能变成收入，这是后面要重点跟的。

按现在的消耗速度，现金储备大概还能撑一年半。不紧急，但得盯着。

毛利率掉了12个点，从69.1%掉到56.95%，但别慌，

听着吓人，但放在量产爬坡的背景下其实正常——产品从早期高毛利小批量，转向给互联网和运营商客户规模化供货，议价权变了，量大利薄是必然的。

寒武纪同期毛利率55.3%，摩尔线程还高一点，没出圈。

03   全功能GPU，这才是摩尔线程真正的底牌

研发费用7.69亿，费用率44.3%。对比寒武纪的11.7%，高出好几倍。

为什么砸这么多？因为全功能GPU这条路，本身就更难走。

但这也正是它最值钱的地方。寒武纪做AI推理训练，海光偏超算，昇腾生态封闭——摩尔线程是唯一能在同一颗芯片上同时跑AI训练、3D渲染和物理仿真的。

数字孪生、具身智能、自动驾驶，这些场景需要的不是单一算力，是融合算力。这个卡位，短期内真看不到第二家能做。

跟英伟达的差距，得客观看。

算力是对方的四分之一，制程差了两三代，生态差五倍。

差距确实大。但考虑到14nm的工艺限制和实体清单的外部约束，能做到这个水平，追赶速度不算慢。真正该盯的是下一代"花港"架构能把差距缩到多少，以及MUSA生态什么时候能破100万开发者。

04  估值到底贵不贵？算笔账

海光信息PS是53.8倍，摩尔线程143.8倍，快赶上三倍了。

这个估值水平意味着什么？市场已经把未来好几年的高增长都算进去了。

高估值本身不是问题，只要跑得够快，时间会消化掉。怕就怕哪天增速掉一档，预期差就出来了。

假设全年营收45亿（下半年加速），动态PS大概62倍，还是比海光高，但差距在收窄。要是38亿（下半年持平），74倍，偏高。32亿的话，88倍，就比较难受了。

三种情况算下来都不便宜，但只要增速撑住，高估值会被慢慢消化。核心还是看下半年能不能继续跑。

总之，摩尔线程这半年，进步是实打实的：营收爆发验证了产品有市场，亏损收窄说明规模效应在起作用，夸娥集群部署意味着从芯片公司向AI基础设施公司迈出了实质性的一步。

当然，扣非还在亏、现金流大额流出、估值拉得很满。

但卡位是真的好。全功能GPU这条路，国内就它一家在走，而且走得不算慢。

国产GPU里能同时讲清楚"技术壁垒"和"商业化落地"的公司不多，摩尔线程算一个。剩下的就是看执行了。

下半年盯几个事就行：Q3能不能重回盈利、现金流有没有改善、存货转不转得动、花港架构什么进展。其他的，交给时间。

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