来源：聪明投资者
“投资要找主因，不要被次要因素所干扰，这个主因其实就是人工智能时代。”
“如果这是一个十年以上的周期，或者它从强周期变成弱周期，那么估值再跌，我觉得可能就是给你送钱了，是天上掉馅饼。”
“下跌的时候敢买股票，是投资人需要掌握的一门技巧，也是需要克服的一种心理挑战。”
“AI时代不只是给碳基生命创造新技术，它很可能开启的是硅基生命的新阶段。”
“对普通人和机构来说，错失时代的风险，比你担心的风险更大。”
东方港湾创始人但斌最近又站到了市场争议的中心。
此前，有投资者质疑长江东方港湾2号7月回撤35.4%，8月首周只反弹7个点，并认为但斌有几只股票“割在了最底部”。
更尖锐的质疑是：既然口口声声说重仓AI，为什么过去五年很多AI资产已经涨了很多倍，产品却还没有回本？
8月11日晚，但斌对此回应。
他表示，长江东方港湾2号目前依旧保持满仓状态，在7月本轮深度回调之前，基金重仓AI产业链标的，一路坚持，未做大规模减仓；本轮较大回撤，是跟随AI赛道调整所致。
目前产品整体仍为正收益，如果投资者对阶段性收益与波动不满意，可以随时赎回，尊重每一位持有人的选择。
昨晚（8月13日）的直播，但斌更是直言需要澄清“误解”与“谣言”。
这个回应很直接，也很但斌。
争议还没散去，他的美股最新持仓披露了。
13F报告显示，截至2026年二季度末，但斌执掌的东方港湾海外基金持仓规模达到16.5亿美元，折合人民币约111.3亿元，较一季度末增长45.6%。
持仓结构出现大换血。
持仓标的数量由上季度的12只增至13只。
前十大重仓股依次为：谷歌-C、英特尔、英伟达、闪迪、美光、超威半导体、迈威尔科技、台积电、ARM、博通。
英特尔、闪迪、超威半导体（AMD）、迈威尔科技（MRVL）、ARM、博通（AVGO）、Lumentum等7只AI上游硬科技个股均为二季度新进品种，合计新增仓位占比50%左右。
其中，英特尔以2.58亿美元（16%的仓位）一举跃升至第二大重仓股；闪迪以1.76亿美元（11%的仓位）成为第四大重仓股；美光则是在二季度期间被增持了74557股，增持比例超过100%。
减持与清仓方面，谷歌-C、英伟达被小幅减持，台积电减仓幅度达34%，亚马逊减仓67%。
苹果、特斯拉、谷歌-A等标的被悉数清仓，同时全数卖出了二倍做多谷歌ETF等杠杆ETF工具。
这也让但斌身上的分歧变得更集中。
他在昨晚交流中就美股持仓进行了最新解读，并且直面回答了当下AI投资里最有分歧的几个问题，包括：
7月大跌时，为什么还敢说“把剩余的子弹打光”？
DeepSeek、Kimi这类开源大模型出来后，AI叙事到底变没变？
海外巨头持续加大资本开支，AI会不会重演互联网泡沫？
二季度持仓变化背后的考量是什么？
开源冲击和中美博弈下，算力巨头的护城河还在不在？
如果产业兑现不及预期，触发策略调整的明确条件会是什么？
芯片限制、行业监管这些外部变量，会如何影响你的投资决策？
未来5到10年，AI哪些赛道更有潜力？
但斌的回答，还是带着很强的个人风格。
他把7月波动放在十年AI大周期里看，认为“站在海边看浪”和“站在高处看海”会看到完全不同的市场。
并用杰文斯悖论解释开源模型的冲击，认为成本下降不是AI需求减少，反而可能激发更广泛的应用。
但斌也承认，自己国内AI产业链参与得偏晚，存储买得不够早，这些都需要反思。
但他的核心判断没有变：“人工智能不是三四年的行情，而是十年以上的大周期。对普通人和机构来说，错失时代的风险，可能比担心波动的风险更大。”
聪明投资者整理了这场直播中最受关注、最有争议，也最能代表但斌AI投资框架的核心问答，分享给大家。
问题一
7月回调时，为什么敢说“把子弹打光”？
但斌首先，我们看的是长期牛市。
前几个技术周期都是十年以上的周期。如果你看一个十年大牛市，中间肯定会有调整，因为市场是波浪式前进、曲折前进的。
在每一次前进过程中，遇到短期挑战的时候，低点往往就是很好的买点。
我自己研究全球资本市场发现，如果将持有周期拉长到十年或十五年，其实很多位置买进都是可以赚大钱的。
当然，很多朋友会说，我想投资，但能不能找一个低点再投？这个想法没错，但问题是，你怎么知道那个位置就是低点？
美股有VIX恐慌指数，历史上每一次恐慌指数超过50，往往都是非常好的买点。比如2008年、2020年疫情、去年贸易战，恐慌指数都到了很高的位置。
中国市场没有完全对应的恐慌指数，但可以参考全球风险指标。
更重要的是，投资还是要有远见和信念。如果没有远见和信念，别说大的波动，一般波动都可能让你错失一个时代。
你想想，如果没有信念，去年贸易战最低点的时候你敢买吗？今年4月美伊战争最低点的时候你敢买吗？7月29日、30日市场跌到低位的时候，你敢买吗？
而且很多人不是低点敢买，而是高点敢买。
所以我经常和朋友说，下跌的时候敢买股票，这是投资人需要掌握的一门技巧，也是需要克服的一种心理挑战。
如果你原本准备买一个亿，市场突然下跌了，你说不敢买了，这不行。
哪怕害怕，也至少要先买一部分。
一个亿不敢买，你买一千万；一千万不敢买，怎么着也得买一百万。
问题二
这次7月调整，很多人担心的不是短期波动，而是AI叙事会不会变。DeepSeek、Kimi这类开源大模型出来后，你怎么看它们对AI逻辑的影响？
但斌这和当年的DeepSeek时刻很像。
DeepSeek出来的时候，市场也担心AI逻辑是不是变了，英伟达当时大跌。我正好和一个朋友在一起，我让他看我在买，他也跟着买，后来涨了百分之十几。
Kimi这类大模型出来以后，市场也有很多担心，说AI逻辑是不是变了。
但你可以看黄仁勋的反应，他是支持的。为什么？
因为无论是DeepSeek，还是Kimi带来的挑战，本质上都对应一个规律，就是杰文斯悖论：技术进步带来成本下降，但成本越下降，反而越会激发更广泛的应用。
就像蒸汽机出现以后，并没有让煤炭用量减少，反而让煤炭用量更多了。
人工智能现在也出现了类似情况。Token使用量在急剧增长，但成本在快速下降。
所以我认为，DeepSeek也好，Kimi也好，中国大模型的发展，其实都是在促进AI时代的发展。
当然，它也可能让一些公司受损。比如对于美国的Anthropic、OpenAI，如果它想用很高的收费来支撑自己的商业逻辑，可能会受到一定挑战。
但总的来说，成本下降会让更多公司用得起AI，这其实是在推动人工智能发展。
要判断AI逻辑有没有变化，可以看美国大公司的季报，看真实的数据反馈。
美国这些大公司合计资本支出已经达到7000多亿美元。再看季报后的问答环节，很多研究员都会问：是不是有泡沫？资本开支能不能持续？
我觉得台积电魏总的回答非常典型。
他说，“我们计划投入520亿到560亿美元的资本支出，如果判断不够谨慎，没有对上下游需求做充分调研，对台积电来说一定会是一场灾难。”
而这些一线企业家的回答，基本都指向同一点：需求真实存在，并且可以产生正现金流。
无论是亚马逊季报后的大涨，还是微软季报后的大涨，都说明相关资本开支已经形成了正循环。
我觉得做投资并不高深，很多时候就是常识。所以不能只听外面的声音说“又崩了”，要听听这些真正战斗在一线的企业家怎么说。
而且美国的经济增长可能80%是靠AI；中国的K型结构也非常明显，“K型”上面那一撇，公司盈利增长都非常快；下面这一撇，其实都遇到了挑战。
我前两天和一个欧洲朋友交流，他们现在也很焦虑。因为他们看到，这场AI革命和欧洲关系不大，主要是中美两国的竞争。
所以他们也欢迎美国之外有第二选择。否则如果大模型只有OpenAI、Anthropic这些公司，想怎么收费就怎么收了。
现在Kimi出来了，中国大模型之间的竞争也会很惨烈，但这种大模型之间的竞争，会让成本保持在合理位置，也会促使美国公司更合理地竞争。
当然，从投资角度看，大模型本身的护城河到底有多深、有多宽，是不是值得投资，这个还可以继续讨论。
问题三
海外科技巨头还在持续加大资本开支，但商业化落地节奏似乎没有完全跟上，AI会不会重演互联网泡沫？
但斌当年的互联网泡沫，首先是已经走了十年，从1990年到2000年，力量已经用尽了。
每一个大周期，如果没有十年，它的力量其实很难用尽。
现在大家担心资本开支过高，担心现金流能不能持续。但我们可以看到，英特尔发股票去融资，谷歌也在发债，巴菲特也投了100亿参与。
至少到目前为止，这些巨头主要还是用自有现金流在做投资。我们还没有看到大规模通过发股票融资来支撑资本开支的情况。
从这些公司刚刚发的季报可以看到，AI投入的正循环逻辑已经跑通了一部分。无论亚马逊、微软，还是谷歌，AI投入和云业务都已经有正反馈。
而且过去我们用AI，可能是用豆包做数学题、写东西。但现在AI对制药、金融、软件等各行各业的推动都在增加。
今年上半年，很多人认为AI对软件公司有致命影响。但以Palantir为代表的SaaS公司，还有微软等公司，季报之后表现很好，不少公司从低点反弹了百分之四五十，有的甚至快创新高了。
所以AI不是单点突破，而是在向各行各业突破。
李飞飞也讲到过，AI在物理空间里的应用才刚刚开始。比如人拿茶杯，这背后涉及多维空间的理解和应用，现在才刚开始。
因此，我不认为AI会简单重演互联网泡沫。
更重要的是，互联网泡沫时期，大多数公司还没有盈利；而现在支撑AI的这些企业，很多都有巨额盈利。有些公司一年盈利上千亿美元，这和当年的互联网泡沫完全不一样。
比如海力士这些公司，如果按照明年市盈率算，可能只有几倍，三四倍，除非你认为它突然没了。
但如果这是一个十年以上的周期，或者它从强周期变成弱周期，那么估值再跌，我觉得可能就是给你送钱了，是天上掉馅饼。
问题四
在开源模型冲击和中美AI博弈的背景下，算力巨头的护城河还在不在？中美AI赛道会走出什么差异？
但斌技术公司投资难，是因为大家总担心一个新技术出来，会不会把大公司颠覆掉。这种担心是正常的。
但我从事投资这么多年，还是更相信强者恒强，这是一个大数定律。
非常强的公司在一个大时代里被毁灭，也有案例。但更符合常识的是，强者恒强。
如果你说GPU公司把英伟达颠覆了，这个可能性有没有？有。但至少短期看，可能性不大，大概率还是英伟达更强。
做投资一定要抓主因。分析时代、行业、企业，都是这样。
如果总是特别担心龙头企业被颠覆，那可能就很难投资。你只能适当分散。
但在AI方向上做投资，还是应该买龙头企业，这样赢的概率更大。
所以无论DeepSeek出现，还是Kimi出现，我不认为它们对目前领先公司构成根本性颠覆，更多是挑战和推动。
从中美博弈的角度看，AI竞争已经涉及国家命脉。
比如英伟达GPU，即使可以买，中国也会扶持自己的AI产业链。这样大的命脉，不可能完全被美国掌握，我们要把命脉掌握在自己手里，我觉得这是对的。
国家战略扶持了中国一批相关企业，让它们有了竞争的底气。如果未来中国几家公司真的造出能够使用、甚至接近英伟达水平的GPU，对美国公司也是威胁。
问题五
最近大家很关注你的持仓变化，这些持仓变化是什么时候做的？背后的考量是什么？
但斌去年到今年，我们的调仓主要还是围绕AI产业链。
我们把一些认为可能受到AI冲击的公司处理掉了，尤其是在今年上半年将一些杠杆工具，换成了存储、英特尔等相关公司。
整体没有特别大的变化，还是在AI方向全力以赴，只是中间行业会微调。
比如存储，去年研究员就一直在给我推，但我在存储上的投资稍微晚了一点，也没有像英伟达、谷歌那么重仓。
这些变化，主要是根据AI产业链供需缺口去调整，也会考虑估值。
东方港湾是Long-only策略，只做多不做空，所以调仓始终围绕产业链供给关系里最核心的结构变化。
另外，今年我们也用了一些结构性策略。
比如高位两倍卖出的策略。假设某公司现在1000块，我可以在1700的位置卖，如果涨超过1700，就要两倍卖出。
但我不会超出整体持仓去做。比如我总体持有1万股，可能只拿2000股、3000股去做。这样可能会少赚一点，但能让基金整体表现更稳定。
今年买海力士最后那一笔钱，主要就是高位卖出策略回来的钱。后来买入苹果，也是类似，用高位卖出的钱，根据市场情况做一些微调。
追问A股英伟达产业链龙头后续还会有新高吗？
但斌我觉得，在整个行业里属于龙头的公司，大概率还能创新高。
现在不是2000年，我认为今年大概率像1994年，不是AI到顶的一年，而是孕育的一年。
互联网时代也是这样，1991-1993年大涨之后，1994年调整，并不意味着互联网时代结束。1995-1999年，甚至2000年初，还在继续上涨。
AI也是一样。2022-2025年大涨之后，今年出现调整，我觉得很正常。但这绝不意味着人工智能时代结束。
如果大家认为AI时代比此前几个技术时代更具颠覆性，甚至认为AI革命可能是人类历史上最后一次革命，那今年可能只是这个大时代里的一个阶段。未来有没有可能连涨十年？也有可能。
因为AI时代不只是给碳基生命创造新技术，它很可能开启的是硅基生命的新阶段。
未来经济增长，可能不再只是服务人类，也会服务硅基生命。按马斯克的说法，一个人未来可能配三个机器人，那GPU、云、AI的需求，可能都是几何级增长。
还有一种说法，AI时代每多活5年，人类都可能更接近永生。
怎么永生？如果大脑被GPU和数据中心取代，那需要多少基础设施、多少人工智能资源？
今天富人和穷人的差别，可能是有没有私人飞机；未来的差别，可能是能不能永生。
所以要看你从什么角度理解这个时代。
从星辰大海的角度看，人类文明如果要延续，未来必须飞出太阳系。但靠现在的人类肉身，很难做到。只有变成机器人、变成硅基生命，才可能走得更远。
如果AI真的能比人类聪明100万倍，又可以24小时工作，它也许能发明新的技术，帮助文明飞出太阳系，甚至穿越银河系。
所以，如果人工智能真的是星辰大海，那它才刚刚开始。
追问A股存储公司和海外存储公司，是否有同样的持有价值？
但斌从逻辑上我觉得是可行的。
但坦率说，A股相关公司和海外同类公司相比，估值会更贵一些。
贵的东西，投资起来挑战就非常大。
所以我在A股里面的体会是，可能还是要适当做一下波段。
问题六
如果产业兑现不及预期，触发策略调整的明确条件会是什么？
但斌可以观察公司的季报，公司的资本开支是很重要的观察点。
比如英伟达这些硬件公司资本开支降低，可能会出现大幅调整；谷歌如果不投了，可以用这个钱分红；亚马逊这类公司，如果资本开支告一段落，反而可能重新焕发新的生命力。
至少到目前，这些巨额资本开支产生了正回报。
但如果这些公司说，投资已经产生了巨额回报，建立起了竞争优势，情况又不一样。
我个人判断，AI时代和互联网时代不太一样。
互联网时代是从无到有，很多小公司成长起来，但这一次是巨头之间的竞争，因为能投几千亿美金的公司寥寥无几。
这些公司经过五年、十年的巨额投资以后，一般公司投不起，它们就建立了巨大的优势和护城河。
所以在那个情况下，硬件公司可能会大跌，而这些以美国七巨头为主的公司，可能会获得巨大优势。
我们看到国内互联网巨头，今天也因为资本开支增加可能有点下跌。但问题是，这是不是短期情况？
如果AI时代竞争到一定程度，这些巨额投资的公司建立了新优势，反而可能又形成新的优势。
所以做投资还是要观察具体指标变化，这可能是非常重要的观察点。而且观察时间点要非常敏锐，因为这关系到财富的巨大变化。
目前硬件公司建立的优势，可能在一年内就会有很大的、甚至毁灭性的变化。
所有产业变革都可以看到这一点。有人说“万般皆周期”，当周期过去的时候，它可能真的会给很低的估值。
所以把握时间点非常重要。
当然，有些投资人会提前做考量，我也是考虑到这些变化，所以又把谷歌、苹果加回来。
以我这么多年的职业生涯和观察，我觉得那个变化，可能是AI行业变革中最重要的变化之一。
当然，从另一个角度，如果真的是星辰大海，硬件需求无穷无尽，那又是另一种判断。
投资总是不断观察。
所以我们现在硬件部分还是比较多，就是要看这个时代到底怎么演变。
人类历史有时候是我们可以观察到的，但另一方面，也有可能出现我们无法想象的变化。
所以投资要看到风险，也要判断这个风险是不是真的是风险。
问题七
芯片限制、行业监管这些外部变量，会如何影响你的投资决策？
但斌中美从1978年改革开放到AI时代之前，无论是电子硬件时代、互联网时代，还是移动互联网时代，都是融合发展的。
到了人工智能时代，则是一种很明显的切割形式。
在这样一个大背景下，中国能够自主独立、形成完整产业链的方向，我觉得都有机会。近两年，这些技术相关公司其实获得了很好的发展。
虽然中美两国有挑战关系，但内循环走得好、外循环走得更好的公司，这几年也发展得更好。比如英伟达产业链、谷歌产业链、特斯拉产业链相关公司，这两年是表现最好的。
一方面，时代大环境的变化，对很多公司、很多行业都是挑战，但能够参与到全球产业链的方向，也可以是可以关注的，包括自主可控。
前两天说“制裁中国光模块”，这些内外环境的变化都会让投资难度加大。但在这样一个困难情况下，还是有可选择的东西。
问题是，你愿不愿意敞开胸怀，多角度去观察这些东西；愿不愿意接受更多思考，让投资变得更丰富。
问题八
站在未来5到10年，你觉得AI领域比较有潜力的是哪些赛道？
但斌如果把AI看作一个大时代，硬件和软件两个方向都会有大机会。
这里说的软件主要是应用，未来还是有很大机会的，现在主要还是硬件部分。
我这次去美国，有一个很深的体会，和过去最大的差异就是无人驾驶的普及。
我在长岛包括其他地方，和中国朋友聚会的时候，发现他们基本上都是开着特斯拉无人驾驶，这说明技术革命到了这个阶段。
人工智能对机器人，包括李飞飞说的下一步物理空间方向的延伸，我觉得都会有很大机会。
还包括AI进入人体。有个视频说，到2030年的时候，你躺在床上醒来，或者休息的时候，身体里面跑着几百个纳米机器人，帮你看病。这个时代我觉得应该很快就会来。
这都是AI的应用，可能会带来很多机会，创业机会也非常多。包括华尔街量化，AI的投入也非常大。
总的来说，AI可能会给很多行业带来颠覆性变化。
对普通人和机构来说，错失时代的风险，比你担心的风险更大。我希望大家不要错失这样一个时代。
题外话
为什么会亲自回应网友质疑和争议？
但斌其实我在记录工作生活当中，也是在观察世界。
这个世界非常有意思，特别是从全球角度、各个民族角度，你可以观察到很多东西。
比如很多人对我有误解。有些误解，回到常识，或者稍微做一点研究，就不会有。但是很多人还是会有。
生活当中，包括芒格说嫉妒是人生第一大恶习，这个东西全世界都一样。你人生越往上走，可能造谣的、负面的东西就越多。
比如2008年大跌的时候，当时我们一股都没卖，所以净值跌了60%多。
当年正好有个谣言，是有人编我们的会议纪要，说东方港湾靠管理费生活，说我们收5%的管理费。
全中国恐怕都没有私募基金能收到3%到5%管理费的，有点金融常识的一看就是假的。
坦率讲，东方港湾从成立到现在，与银行和券商合作的产品收到的管理费比例极低，大概在0.5上下，低的0.25，且东方港湾直营产品，从来都不收管理费。
但这个谣言一直困扰我们很多年。你不说，很多人就以为是真的。
所以谣言出来以后，你不澄清，它就像一个东西在那里。我们说清者自清，但有时候它清不了。所以我觉得应该合理回应。
我觉得有什么说什么。所以写微博也好，干什么也好，没有其他想法，就是记录自己的工作和生活。
因为做投资需要看很多东西，我只是把看到的好的东西放上去。主要是自己留存，当然别人愿意跟着看，就看。