中粮期货研究中心

　　概要

　　Pro Farmer 调研美国玉米单产水平逆转了新季宽松平衡表的预期；连盘玉米前期“弱现实+弱预期”状态扭转至“弱现实+强预期”，主要受到小麦托市+远期进口谷物成本大幅提升带动，远月合约估值大幅修复。

　　上周CBOT玉米大幅走强，主要受到Pro Farmer 调研每日巡查结果，其中玉米单产远超市场预期以及8月USDA供需报告的单产预估水平。此外，俄乌冲突持续，也加剧了市场对黑海谷物出口的担忧。后期重点关注美国玉米收割前天气变化、9月供需报告单产调整情况、外围地缘战争风险溢价、以及关注中美领导人后期可能再次会晤对美国谷物对华出口可能带来的变化。考虑到8月供需报告已经将新季玉米单产大幅下调，本周有效突破500美分压力位后，后续有望继续冲高550-600美分。

　　Pro Farmer 公布全国产量预估：玉米产量 153.44 亿蒲式耳、单产 173.2 蒲式耳/英亩；大豆产量 45.72 亿蒲式耳、单产 53.3 蒲式耳/英亩。和USDA 8月预测相比，玉米明显下调，大豆小幅上调。按照USDA8月供需报告给出的160.13亿蒲，较本次Pro Farmer 预估玉米产量 153.44 亿蒲高出6.69 亿蒲式。

　　Pro Farmer 给玉米的区间是 171.5—175.0 蒲/英亩，给大豆的区间是 52.2—54.4 蒲/英亩。玉米上下限仍低于 USDA 的 180.7蒲/英亩。Pro Farmer 调研的玉米单产预估和 USDA 相差 7.5 蒲/英亩，是六年来最大的单产分歧。Pro Farmer 调研巡田人发现玉米果穗变短、穗数偏少，主要原因来自前面几轮压力叠加：快速播种后的低温+6月过湿+7月高温干旱导致授粉过快。分州看，伊利诺伊和艾奥瓦两州的单产偏差较大。

　　如果简单按照USDA8月供需平衡表预估，如果新作需求维持不变，按照Pro Farmer 调研预估的情况将新季产量下调 6.69 亿蒲后，玉米期末库存会显著收紧，将从8月预估的16.53亿蒲下调至9.84亿蒲，库存消费比下降近4个百分点至6%左右。后期重点关注9月11日USDA月度供需报告是否会跟随下修。

　　图表： 美国玉米供需平衡表预估

　　图表： CBOT玉米管理基金净持仓（期货+期权）

　　在厄尔尼诺大背景下，国内玉米上周大幅反弹，笔者认为主要是预期行情扭转带来的预期差行情。前期“弱现实+弱预期”状态扭转至“弱现实+强预期”，主要受到小麦托市+远期进口谷物成本大幅提升带动，远月合约估值大幅修复。

　　从5月份至8月初，玉米指数下跌近9%，从幅度和时间均较为充分，行情大跌的导火索是超期陈化稻谷拍卖，导致多元供应压制期现价格大幅走弱。但随着小麦托市启动、以及远期合约的扭转，市场行情再次转变。

　　站在8月上旬2257的C2705合约的估值确实偏低，一方面站在东北产区角度看，05合约意味着农民售粮进度接近尾声带来期价仍然低于租地种植成本的集港成本测算；另一方面，站在玉米-小麦价差来看，2257左右的估值，意味着到明年3-5月份华北玉米仍将持续被小麦压制，且小麦价格仍在托市价附近震荡，但今年小麦饲用替代性价比明显高于往年替代的情况，饲料企业对饲料麦+面粉的添加比例显著高于常年水平；最为重要的一方面是，随着外盘谷物整体走强，意味着下年度谷物进口成本将会显著走强，而静态测算的明年一季度美湾进口玉米理论测算利润仅在50左右，这也意味着明年一二季度的高粱、大麦进口成本也会水涨船高。

　　作者简介

　　张大龙

　　中粮期货研究院 农产品资深研究员

　　交易咨询号：Z0014269