来源：华尔街见闻
一座城市，押注一个“不可能完成”的项目，连续亏损十年，累计烧掉366亿，最终等来万亿回报——这不是小说，这是合肥。
2026年7月27日，长鑫科技（688825）正式登陆科创板，最终收盘价49元，较发行价暴涨465.82%，市值一举突破3.2万亿元，超越工商银行，问鼎A股“市值一哥”。
这家中国最大、全球第四的DRAM芯片制造商，在成立整整十年后，站在了资本市场的聚光灯下。
从发行规模来看，长鑫科技本次IPO创下科创板历史纪录。公司本次拟公开发行66.88亿股股份，超额配售选择权行使前，发行后总股本为668.81亿股，对应发行总市值5791.88亿元；若超额配售选择权全额行使，公司预计募集资金总额可达666.07亿元，将超越2020年中芯国际532.30亿元的募资规模，成为科创板史上最大IPO，并跻身A股历史IPO募资规模前三。
而站在这家企业背后、十年如一日陪跑的那座城市，此刻正在静静地兑现一张历史性的账单。
合肥国资是长鑫科技最大股东，按合肥国资体系约36.79%的持股比例计算，对应账面市值已超过1.2万亿元。凭借长鑫科技这一单家企业带来的巨额市值增量，合肥市的A股总市值突破4万亿元，跃居长三角A股市值第二城——一个来自中部省会城市的“豪赌”，写下了中国产业投资史上最震撼的注脚。
一个人的二十年坚守
要读懂合肥为何敢投，先要读懂朱一明这个人。
朱一明，江苏盐城人，1989年考入清华大学，硕士毕业后赴美深造，转型半导体方向，就读于纽约州立大学石溪分校。毕业后进入硅谷，在存储芯片公司担任项目主管。
在那里，他看到了一个令人焦虑的事实：存储芯片是消耗量最大、标准化程度最高的半导体品类，是几乎所有电子设备的“粮食”，但这个赛道上，中国选手长期缺位。
2004年，他做了一个改变命运的决定——辞职回国创业。启动资金是92万美元，由几位清华校友共同凑齐。2005年春节后，他在清华科技园一间两层毛坯房里，创办了后来的兆易创新。他没有正面硬刚三星、海力士等巨头，而是切入NOR Flash这个“边角料”市场，完成原始积累。2016年，兆易创新成功上市。
但朱一明的野心远不止于此。他曾说：“如果把计算机比喻为皇冠，CPU是皇冠上的明珠，存储器就是皇冠的底座。”“谁领导了存储器技术，谁就能称雄整个集成电路产业。”
打造中国版“三星电子”，是他从创业第一天起就未曾改变的终极目标。
也正是2016年，机会来了。
别人不敢碰的“死局”，合肥接了
彼时，全球DRAM市场96%的份额被三星、SK海力士、美光三巨头牢牢把持，中国自主生产能力几乎为零。DRAM产业对资金、人才、技术的要求极高，且强周期特性让产品价格波动剧烈，亏损几乎是不可避免的“入场税”。
彼时的合肥，本就家底不丰。但合肥决定了——干。
这就是后来被命名为“506”的战略项目：总投资约1500亿元的长鑫12英寸存储器晶圆制造基地。其中一期总投资180亿元，合肥产投出资144亿元，占比高达80%。这个数字放在2016年，几乎相当于砸锅卖铁。
而更难能可贵的是，合肥选择了“真陪跑”。
在长鑫科技连年亏损、累计亏空超366亿元的至暗时刻，合肥国资没有退缩，没有撤资，甚至在2024年底其他投资方退出时，还主动掏出近20亿元接下老股。合肥产投相关负责人曾有一句大白话，道尽这套逻辑的本质：
芯片等产业链薄弱环节，想在短期内实现资本回报概率很小，一定是大资本、长周期，甚至跨越几个周期最终才能实现价值投资。
这不是豪赌，这是一座城市对产业规律的深刻理解，以及对国家战略需要的清醒判断。
中国DRAM从零到一：一段凶险的突围史
长鑫走过的路，远比外界想象中凶险。
与长鑫同期成立的福建晋华，因被美光起诉窃取商业机密，投资数百亿的项目在量产前夜戛然而止。长鑫选择了另一条路——通过合法谈判，以“数亿美元”的代价，从破产的德国存储巨头奇梦达手中，获得了超1000万份DRAM技术文件、2.8TB核心数据及大量英飞凌DRAM技术专利的实施许可。
2018年，朱一明做出一个令资本市场哗然的决定：辞去兆易创新总经理职务，全职出任长鑫科技董事长兼CEO，并立下军令状——项目盈利之前，不领一分钱工资、一分钱奖金。
一年后的2019年9月，长鑫科技推出自主设计生产的8Gb DDR4芯片，中国大陆DRAM产业“从零到一”的历史性突破，就此完成。
但“从零到一”只是入场券。真正的考验，在2023年到来。
那一年，全球DRAM价格暴跌超40%，手机、PC出货量下滑，行业进入深度下行周期。三巨头凭借成本优势祭出“反周期”策略，保持高出货量进一步挤压新玩家。
长鑫卖一片亏一片，却仍顶着巨额亏损加速攻克1x纳米工艺，突破DDR5量产关键技术壁垒。公司当年亏损163.4亿元，创成立以来亏损新高，十年累计亏空达366.5亿元。
任何一家商业机构，面对这份成绩单，早已割肉离场。
但合肥没有。在长鑫连年亏损的至暗时刻，合肥国资选择一次又一次地追加投资、提供资源、输送弹药。
就在这一年，合肥市人大常委会审议通过了一份增资扩产议案。2024年底，碧桂园创投退出，合肥市属国资平台掏出近20亿元接下老股，没有任何犹豫。
这背后，合肥构建了一套制度化的容错机制：项目入库须经人大财经委审议，重大决策须过常委会表决，只要尽调合规、程序到位，即便项目最终亏损，决策者个人也不承担责任。据悉，合肥从未因产业投资失败处分过任何单位和个人。
正是这套“输得起”的制度保障，让合肥在别的城市纷纷观望之时，得以成为真正的耐心资本。
日赚4亿，十年亏空一季度填平
拐点，在2025年悄然到来。
AI算力需求彻底引爆了存储超级周期。一台AI服务器的DRAM用量是传统服务器的3至5倍，而三星、SK海力士、美光纷纷将产能转向利润更高的HBM，常规DRAM的供给缺口被大幅撑开。
长鑫科技恰好完成了从DDR4到DDR5的产品迭代，三座12英寸晶圆厂产能利用率从85%稳步提升至95%。需求暴涨、供给收缩、产能释放——三重利好叠加，打出了教科书级别的“戴维斯双击”。
2025年，长鑫科技首次实现年度盈利，归母净利润18.75亿元。
2026年第一季度，营收508亿元，归母净利润247.62亿元，同比增长1688%。折算下来，日赚近4亿元。按此节奏，不到半年，长鑫已几乎填平前十年的全部亏空。
这一刻，合肥那144亿元的“第一注”，连同此后十年的持续追投，终于完成了价值兑现。
万亿浮盈之外：一座城市的产业重塑
账面上的1万亿，只是合肥回报的冰山一角。
十年前，长鑫厂区所在的合肥西北郊，还是农田与荒地交织的乡野。如今，巨大的灰白色厂房横向铺展数百米，密密麻麻的银色风管、连廊与工业管道交织在半空；厂区外围，研发楼、员工公寓、食堂、商业中心、快餐店、超市陆续开张，被戏称为“长岗CBD”。
截至2025年末，长鑫科技员工总数已达1.93万人，其中研发人员超过6000人，年龄基本在25岁至35岁之间，多数为硕士及以上学历。这些员工年轻、高学历、购买力强，正在从根本上改变周边区域的消费结构和城市气质。
产业链层面的变化更为深远。
依托长鑫科技的龙头带动效应，合肥已集聚超450家集成电路企业，形成了从设计、制造到封装测试的完整产业链，成为全国少数拥有集成电路全产业链的城市之一。2016年，合肥集成电路产业链产值仅约180亿元；到2025年，这一数字已达到1514亿元，增长7.4倍。
更值得关注的是产业协同效应。长鑫的存储芯片与京东方的面板、蔚来和比亚迪的新能源汽车，共同构成了合肥“芯屏汽合”的产业地标，形成了相互支撑、深度咬合的产业生态——晶合集成为京东方代工面板显示驱动芯片，杰发科技向比亚迪、蔚来供应车规级MCU芯片，产业链的内循环正在加速形成。
“合肥模式”，为何别人学不会
长鑫科技上市后，外界再次将目光投向“合肥模式”。但事实上，每月约有50个考察团涌入合肥，写了数百万字调研报告，却始终没有孵化出真正可复制的样本。
合肥自己也说得清楚：这套模式有四个前提，缺一不可。
家底够厚。2008年合肥砸60亿投京东方，相当于当年财政收入的20%。长鑫项目承担了十年、累计366亿元的亏损压力。没有相应的财政腾挪空间，这道题根本无从作答。
容错机制够硬。合肥在全国率先建立“尽职免责”制度，项目决策只要程序合规、尽调到位，即便亏损，决策者个人不承担责任。当地从未因为投资失败处分过任何单位和个人，这是“敢投”的制度底气。
产业判断够准。合肥的每一次出手，都发生在行业最冷的时刻——京东方是在全球面板业巨亏时，蔚来是在股价跌至1美元、18座城市拒之门外时，长鑫是在DRAM全球无中国玩家时。这种逆周期布局，依托的是对产业趋势长达多年的系统研判，而非追逐风口。
政策窗口够宽。合肥赶上的是中国制造业从低端向中高端爬坡的黄金十年，国产替代需求真实而迫切。如国金宏观宋雪涛团队指出的，长鑫“赶上”了国产替代、存储安全和AI需求扩张三重叠加，这本身也说明了国家战略规划的前瞻性。
中国城市发展的范式转移
长鑫科技上市背后，有一个更宏观的命题正在浮现：土地财政外，城市发展需要新的引擎。
合肥的路径给出了一种答案：用国资做早期资本，再用资本市场完成放大，构建一个能持续产出好公司的系统。2015年至2021年房地产鼎盛时期，合肥土地出让金总和约为5516亿元；而仅长鑫科技一家公司，合肥国资持股的账面浮盈就已接近1万亿元。
这不仅是合肥的故事，而是中国城市竞争逻辑正在发生的范式转移：从“招商引资”转向“产业培育”，从“土地财政”转向“股权财政”，从“移栽一棵大树”转向“崛起一片森林”。
长鑫科技的上市敲钟，是合肥十年耐心资本的最终答卷，也是更多城市一道绕不过去的考题。