文 | 《硅谷观察》栏目 郑峻
今日，SK海力士公布了第二季度财报。虽然营收与利润双双创下历史新高，但由于实际营收与营业利润却低于市场预期，该股股价在盘后交易中一度下跌超过9%，亚洲盘前跌幅更是一度扩大至超过11%。
实际上，市场的担忧情绪早已累计多日。海力士这份万众瞩目的财报发布之前，股价已因AI芯片板块的系统性恐慌遭遇重挫：Kospi指数周二单日暴跌逾10%并触发熔断，SK海力士股价当日跌幅超过10%。
但随着投资者逐步消化细节，跌幅迅速收窄。因为海力士明确表示，2026年资本开支将处于此前指引区间的上限附近，将继续加码HBM等AI相关投资，这一表态被市场解读为对“AI基础设施投资能否持续”的正面回应。
受此利好提振，海力士股价走势由盘后重挫转为盘中一度上涨超过2%，呈现上下反复的震荡格局，同为存储芯片股的三星电子当天早盘也上涨约4%。
但在同一交易日，日经225指数却延续前一日的恐慌抛售，软银集团跌超6%；隔夜美股费城半导体指数连续第二个交易日下挫4.5%，美光科技跌8.9%。
这足以说明，市场对SK海力士财报的反应，其意义已超出单一公司业绩本身，而是被当作检验“AI基础设施真实需求”的第一份硬数据。市场真正想从中读出的，是对整个AI行业景气度的预判，而非海力士利润数字本身的高低。
最靓丽的财报仍低于预期
SK海力士第二季度营收79.3187万亿韩元（约合540亿美元），营业利润60.5426万亿韩元（约合412亿美元），营业利润率76%；净利润93.9226万亿韩元（约合639亿美元），净利润率高达118%，指向存在大额非经常性损益。
同比来看，营收增长257%，营业利润增长557%，上半年累计营收历史上首次突破100万亿韩元（约合680亿美元）。 76%的营业利润率落在此前75%至77%的预测区间内，说明盈利能力本身并未走弱。
但对照市场此前约84万亿韩元（约合571亿美元）营收、64万亿韩元（约合435亿美元）营业利润的一致预期，实际结果均未达标，仅与个别分析师此前给出的更保守预测（约60.4万亿营业利润，理由是长期供货协议稳定了平均售价）基本吻合。
或许比起海力士的营收利润数字，市场更关注的是能否从该公司财报找到支撑AI行业长期景气度的证据。在这方面，似乎市场得到了些许心安。
海力士披露已与约十家主要客户签署长期供货协议（LTA），商业模式正从依赖现货价格波动的周期股，转向由长期合约锁定收入的合约股，意味着即便现货价格波动，收入可预测性也将显著提升。
值得一提的是，HBM4已实现客户所需运行速度并开始量产出货，下半年将进一步扩大产能，面向下一代的HBM4E已完成上半年样品交付。海力士同时强调将坚持资本开支纪律，在把握增长机遇与避免产能过度扩张之间寻求平衡。这正是市场此前对AI资本开支能否理性化这一疑虑的直接回应。
受长期合约体系与HBM4放量这两大利好因素提振，海力士股价走势才从由盘后重挫转为盘中一度上涨超过2%，呈现上下反复的震荡格局。
三大担忧因素施压AI板块
如果在更大的市场大环境下考虑，才能理解为何这份创纪录的业绩仍未能完全打消市场疑虑。自5月中旬触及历史高点以来，英伟达股价已累计下跌超过18%，市值蒸发约1万亿美元，一度回落至AI热潮启动前的估值水平。
在昨晚的这轮暴跌中，英伟达单日跌幅约5%，市值蒸发约2500亿美元，一度失去全球市值最高上市公司的位置，被苹果反超。这轮持续两个多月的信心动摇，并非单一事件所致，而是至少三重压力交织叠加的结果。
其一，是以Kimi K3为代表的中国开源模型带来的冲击。K3以远低于美国头部闭源模型的价格逼近其性能，引发市场对美国AI产业链定价能力与硬件需求前景的重新评估，中国存储芯片企业长鑫存储上市首日股价大涨逾四倍，进一步加剧了这一忧虑。
其二，科技巨头为AI基础设施投入的空前资本开支规模，正在引发市场对其能否兑现回报的系统性怀疑。据高盛测算，Meta、微软、亚马逊、Alphabet四大云计算巨头到2030年合计资本开支预计将达5.3万亿美元，规模已超过日本、英国等主要经济体的GDP。
而据标普全球数据，今年超大规模云厂商预计将为此新增借款最多4000亿美元，借款规模已开始引起债券市场的不安，尤其是在市场担忧美联储可能为抑制通胀而加息的背景下。谷歌此前上调资本开支指引后股价随即走低，正是这一疑虑最直接的例证。
其三，与这一担忧同时浮现的，是对芯片厂商与其客户之间融资安排的“循环融资”疑虑：英伟达、AMD等厂商向下游AI客户提供投资或信用支持，而这些客户又将资金用于采购厂商自身的产品，两者之间的资金流向与商业实质开始被更严格地审视。
英伟达计划为OpenAI一个数据中心提供了高达2500亿美元的融资担保，谷歌为其他公司数据中心租金提供的担保规模在九个月内增长近七倍，均被视为这一疑虑集中爆发的直接诱因。
正是在这一背景下，SK海力士这份财报的意义超出了单一公司的业绩本身：它是本轮财报季中，市场获得的第一份可用于检验“AI基础设施真实需求”的硬数据。创纪录的营业利润率与大幅改善的资产负债表，在一定程度上回应了资本开支回报的质疑；而以约十家客户为基础的长期合约体系，也为“需求是否可持续”提供了较为积极的证据。
但这份财报无法单独回应循环融资与中国竞争这两重压力，市场情绪能否真正企稳，仍需观察本周晚些时候三星电子、以及Meta、微软、亚马逊等云计算巨头财报中，管理层如何具体回应这些疑虑。
长鑫存储上市即登顶
在SK海力士这份财报公布前两天，中国存储芯片企业长鑫存储（CXMT）于7月27日在上海科创板挂牌上市，其股价表现与SK海力士随后遭遇的暴跌形成了鲜明对照。长鑫存储发行价为8.66元人民币，开盘报49.50元，收盘涨幅达466%，盘中最高触及55.03元，公司市值一举达到约3.3万亿元人民币（约4880亿美元），超越工商银行，成为中国内地市值最高的上市公司，且这一切发生在上市首日之内。
此次IPO募资规模达人民币579.2亿元，若行使超额配售权后最高可达666亿元，为2026年迄今亚洲规模最大的IPO，也是科创板历史上规模最大的一单。
这一涨幅背后的市场结构值得关注：长鑫存储上市首日实际流通股份仅占总股本的6.73%，散户认购倍数高达212倍，极低的流通盘与极高的认购热情共同放大了股价波动。以发行价计算，此次发行市盈率超过300倍（基于2025年盈利），市净率约5倍，反映出投资者为公司未来增长潜力支付了极高的溢价。
从基本面看，长鑫存储2025年全球DRAM市场份额约为7.67%，位居全球第四，而三星、SK海力士与美光合计占据约90%的市场份额；公司一季度营收50.8亿元人民币，同比增长逾7倍，主要受AI服务器与数据中心需求拉动，预计上半年营收同比增幅同样将超过7倍。
但将两家公司并置，呈现出的是同一板块内截然不同的两种市场情绪：SK海力士交出的是一份基于真实现金流、长期合约与创纪录利润率的成熟期业绩，却因宏观层面的资本开支疑虑与循环融资担忧，在财报公布前即遭遇股价重挫。
这种反差某种程度上呼应了中国开源模型K3对美国AI产业链的冲击逻辑：当市场情绪从“为确定性的成熟增长支付溢价”转向“为中国自主可控叙事下的想象空间支付溢价”，即便是SK海力士这样业绩过硬的行业龙头，短期内也难以完全依靠基本面扭转股价走势。