作者：程信

巴黎水，真的要被卖了！

7月22日，《金融时报》援引知情人士消息，私募股权公司Platinum Equity即将收购雀巢欧洲饮用水业务的部分股权，这笔交易对该业务板块的估值接近50亿欧元，包含巴黎水、圣培露和普娜等多个高端瓶装水品牌。高端水不再是一门好生意了？

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高端水的衰兴

1990年，一场突如其来的危机让巴黎水从市场巅峰跌落。

由于生产过程中发现微量苯残留，品牌被迫在全球范围内召回1.6亿瓶产品。这不仅造成数亿美元的直接损失，更让巴黎水的品牌形象严重受损，市场份额被主要对手依云大幅蚕食。

危机之中，却成为了雀巢的机遇，当时，雀巢正雄心勃勃地扩张瓶装水业务，虽然手中已有一些品牌，但尚未形成气候。雀巢有一个著名的战略：在所有细分市场中争取领导地位或稳固第二名位置，而收购具有极高品牌声望的巴黎水，无疑是实现这一目标的捷径。

雀巢向巴黎水发起了强势的敌意收购，这场收购战不断升级。雀巢先是与意大利的阿涅利家族争得不可开交，后来又招致了欧盟的反垄断调查。

最终的结局是，雀巢补偿了阿涅利家族高额现金以及包括波尔多酒庄、奶酪公司在内的多项资产，说服其撤退；同时，雀巢同意将旗下8个较小的矿泉水品牌出售给独立第三方，以换取欧盟批准。

最终，雀巢以153亿法郎的高价成功收购巴黎水，这些代价是值得的，拿下巴黎水后，雀巢一跃成为全球高端水市场的领导者。

此后，雀巢又相继拿下意大利的圣培露和普娜，逐步将高端水市场的版图扩张至140多个国家。

到2000年代初，雀巢已经打造出全球规模最大、品牌最丰富的“水帝国”，形成了从国际高端品牌、全球主流品牌到区域强势品牌的庞大多层次矩阵。

除了欧洲的高端线，雀巢还在北美持有Poland Spring、Deer Park等大众品牌，在中国布局雀巢优活、大山、云南山泉等地方品牌。

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拆了“水帝国”

然而，20年后，雀巢亲手拆解了这个庞大的“水帝国”。

2020年，雀巢将包括云南大山、云南山泉在内的中国饮用水业务打包卖给了青岛啤酒。2021年，雀巢以43亿美元的价格将其北美的区域性泉水品牌、纯净水业务以及送水服务出售给私募股权机构。如今，出售欧洲高端水业务，意味着雀巢真的拆了“水帝国”。

业内认为，雀巢退出水生意，主要是以财务表现衡量，2024年，雀巢水业务板块的有机增长率是2.3%，内部实际增长率更是-1.0%。2025财年，有机增长率回升到2.9%，但仍低于集团平均水平。

利润率方面，2025年水业务的运营利润率仅5.6%，同样大大低于集团平均。水业务年销售额约33亿瑞士法郎，仅占雀巢总收入的不到4%，远低于2015年巅峰时期超过8%的营收贡献。

在雀巢2025年有机增长率仅3.5%、内部真实增长率仅0.8%的背景下，水业务成了“低增长、高风险、低回报”的资产。

2024年，法国媒体曝光了一件令人错愕的事：雀巢在法国的水厂对包括巴黎水在内的水源进行了“非法处理”。根据欧盟法规，标注为“天然矿泉水”的产品明确禁止使用紫外线消毒或活性炭过滤等工业手段进行清洁处理，但雀巢却这样做了。

事件曝光后，雀巢的回应是“所有天然矿泉水产品一直以来都符合饮用安全标准”。但这种自我辩护显得苍白。当消费者为一瓶12元的巴黎水买单时，他们支付的是对“来自法国加尔省地下深层、与火山二氧化碳天然结合的纯净泉水”这百年故事的信仰。已有消费者权益组织对雀巢发起多项诉讼，要求禁止巴黎水产品使用“天然矿泉水”标签。

就跟1990年的那次丑闻一样，这次事件对巴黎水最大的影响并非直接经济损失，而是对品牌价值的冲击。

2025年9月，雀巢新上任的CEO纳夫拉蒂尔提出将战略重心圈定为四个核心支柱：咖啡、宠物食品、营养与健康科学、食品与零食。水业务不在这四根支柱之内。

纳夫拉蒂尔主导下，雀巢正进行外科手术式的业务精简。雀巢旗下品牌总数超过2000个，但80%的利润来自不到40个品牌。这意味着绝大部分品牌占用了大量资源，却仅贡献了极小份额的边际利润。

雀巢先是宣布在2027年前削减16000个职位，约占全球员工总数的6%；然后公开承认有“18个表现不佳单元”，这些业务单元约占集团总销售额的。纳夫拉蒂尔定调：这些业务如果在2026年仍无法回归行业平均增速并贡献健康的利润率，集团将毫不犹豫地启动分拆出售程序。

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还是一门好生意吗？

雀巢收缩瓶装水业务，并将巴黎水摆上货架，是否意味着瓶装饮用水，尤其是高端水不再是一门好生意？答案或许比想象中复杂。

根据欧睿国际和AC尼尔森的数据，2025年中国瓶装水市场规模约为580亿元，年复合增长率维持在15%以上，预计到2030年将突破1200亿元。其中，超高端水是核心增长极，连续三年保持20%以上增速，SKU数量同比增长42%，显著高于整体高端水增速。

在国内市场，农夫山泉、景田百岁山、华润怡宝和依云、斐济、巴黎水等进口品牌占据了主要市场份额。郑州一位从事瓶装水销售20多年的资深业内人士介绍，行业内一般把高于5元/500毫升的瓶装饮用水称为高端水，主要代表有百岁山、格莱雪等品牌。

投资界看好高端水的市场前景，业内认为，巴黎水、圣培露仍是拥有强大品牌护城河与稳定现金流的稀缺资产。

2025年EBITDA约5亿欧元，此次交易估值达10倍EBITDA，在当前并购市场属高位，足见资本对其长期价值的认可。

值得注意的是，雀巢此次并非全盘抛售，而是寻求出售部分股权并保留少数权益。这种“引入战略伙伴+保留控制权”的模式与2016年其将冰淇淋业务与PAI Partners合资成立Froneri的交易逻辑一脉相承。

然而，高端水市场也面临挑战。高昂的监管合规成本与增长瓶颈之间的矛盾日益凸显。

对巴黎水来说，换主人未必不是好事。雀巢要把资源集中到咖啡等支柱产品上，对水业务的资源投入会相当有限。引入实力雄厚的私募股权基金，可能让巴黎水的品牌价值得到更大释放。

而对于资本来说，巴黎水、圣培露和普娜组成的资产包的吸引力是显而易见的，它们依然是拥有可靠现金流、强大品牌护城河的稀缺资产。